大摩看好特斯拉(TSLA.US)自动驾驶业务加速扩张 上调目标价至410美元

智通财经APP获悉，摩根士丹利在特斯拉(TSLA.US)公布2026年第三季度财报后发布两份研究报告，认为公司自动驾驶出租车(Robotaxi)业务正在迎来规模化扩张的重要转折点，全自动驾驶(FSD)付费订阅率持续超出预期，而汽车及储能业务盈利能力改善，也为未来投资提供了更稳固的基础。基于自动驾驶业务进展及核心业务盈利预期改善，摩根士丹利将特斯拉目标价由400美元上调至410美元，维持“持有”评级。

摩根士丹利分析师Andrew Percoco指出，特斯拉第三季度业绩提供了更多证据，表明公司正朝着自动驾驶和机器人技术商业化迈进。其中，Robotaxi运营里程快速增长、FSD付费用户增加，以及储能业务利润率改善，是本次财报最值得关注的三大亮点。

财务数据显示，特斯拉第三季度营收为280.46亿美元，略低于市场预期的281.31亿美元；非GAAP每股收益为0.48美元，高于市场预期的0.45美元。公司营业利润达到7.18亿美元，超过市场预期的6.87亿美元，营业利润率为2.6%。

汽车业务方面，剔除监管积分收入后的毛利率达到18.1%，高于市场预期的16.7%，主要受益于车辆销售地区及产品组合改善，以及FSD订阅收入增加。储能业务毛利率则达到33.1%，显著超过市场预期的25.7%。

现金流表现同样超出预期。特斯拉第三季度实现自由现金流15.31亿美元，而市场此前预计为负43.85亿美元。摩根士丹利指出，这主要受益于营运资本改善及资本开支低于预期。

不过，摩根士丹利认为，特斯拉最具长期意义的变化并非短期财务指标，而是自动驾驶业务开始展现出更明确的规模化扩张迹象。

根据摩根士丹利的估算，特斯拉Robotaxi每周自动驾驶行驶里程已从7月初的约4.4万英里增长至约55.8万英里，过去三周的周增长率接近30%，明显高于此前八周约15%至20%的平均增速。

与此同时，特斯拉在奥斯汀运营的Cybercab车队规模自一个月前启动以来已扩大至原来的10倍。摩根士丹利认为，这表明公司正逐步从早期软件验证阶段迈向更大规模的商业化运营。

特斯拉管理层预计，下个月将在达拉斯推出Cybercab服务，并计划在拉斯维加斯、杰克逊维尔、凤凰城及圣安东尼奥等城市进一步拓展Robotaxi业务。

此外，公司还计划在现有运营地区增加车辆密度，并逐步扩大服务时段，目标是在年底前向全天候运营、更高车速道路、高速公路及更多天气条件下的服务迈进。

不过，管理层也承认，目前软件能力仍是限制Robotaxi扩张的主要因素，而随着技术逐步成熟，监管审批可能成为未来更重要的制约因素。摩根士丹利认为，持续增长的无人监督自动驾驶里程、车队规模及安全表现，将是判断Robotaxi能否真正实现商业化运营的关键指标。

FSD业务同样展现出强劲增长势头。第三季度，特斯拉北美新车交付中，超过75%的车辆配备付费FSD订阅服务，较第二季度的55%提高超过20个百分点。与此同时，全球FSD付费用户数量已从第二季度的约150万增加至超过170万。

摩根士丹利指出，FSD正在日益成为影响消费者购车决策的重要因素。随着软件能力持续改善，FSD有望为特斯拉创造更多具有较高利润率的经常性收入。

特斯拉还预计，最早可能于2027年第二季度允许部分私人车主将车辆接入无人监督Robotaxi网络，但这一计划仍取决于软件成熟度及车队管理系统整合进度。公司同时预计，欧洲更广泛的FSD监管批准可能在2027年第一季度取得进展，但具体时间仍存在不确定性。

除自动驾驶外，储能业务也成为摩根士丹利上调特斯拉估值的重要原因。特斯拉管理层表示，受数据中心需求增长及电气化趋势推动，公司2027年Megapack储能产品的产能已接近售罄。强劲订单需求有望增强公司的定价能力，并支持未来利润率进一步改善。

第三季度，特斯拉储能业务毛利率从第二季度的20.4%升至33.1%。不过，摩根士丹利提醒，这一环比改善主要受到关税退款及有利的保修费用调整推动，因此不宜将当季毛利率水平直接视为长期可持续水平。

资本开支方面，特斯拉已将2026年资本开支指引从此前超过250亿美元下调至约200亿美元，短期内有利于改善自由现金流表现。

但摩根士丹利强调，这并不意味着公司长期投资规模将明显下降。随着Robotaxi、Optimus人形机器人、AI算力、太阳能制造及半导体产能建设推进，未来数年资本开支仍可能维持较高水平。

其中，特斯拉规划中的TeraFab半导体制造项目预计到2028年初，仅资本设备投资就可能达到数百亿美元，长期总投资甚至可能超过1000亿美元。不过，相关投资将在特斯拉与SpaceX之间如何分配，目前仍有待确定。

人形机器人业务方面，特斯拉已开始在弗里蒙特工厂进行Optimus早期生产，规划年产能约100万台的生产线已安装大部分设备。

不过，马斯克表示，实现每周约2万台的年化生产速度可能至少还需要一年，甚至更长时间。公司预计到2027年底逐步解决硬件、AI能力及供应链等方面的剩余问题，并争取届时开始向外部客户交付Optimus。

摩根士丹利因此认为，Optimus长期商业化前景仍值得期待，但其真正实现大规模部署可能需要更长时间。

基于最新财报及业务进展，摩根士丹利将特斯拉2026年和2027年调整后EBITDA预测分别上调约1%和3%，同时将2026年毛利率预测由18.6%提高至19.2%。

该行还将2026年资本开支预测由约260亿美元下调至200亿美元，2027年预测由约290亿美元下调至275亿美元。相应地，预计2026年自由现金流缺口将从此前预测的117亿美元收窄至29亿美元，2027年则由142亿美元收窄至97亿美元。

在估值方面，摩根士丹利将特斯拉目标价上调至410美元。其中，核心汽车业务估值为每股45美元，能源业务为40美元，Robotaxi业务为123美元，FSD相关网络服务业务为147美元，人形机器人业务为55美元。

摩根士丹利认为，特斯拉正逐步从以电动车销售为核心的商业模式，向融合自动驾驶服务、能源业务和机器人技术的平台型企业转型。不过，考虑到未来研发费用、资本开支及新业务商业化的不确定性，该行仍维持“持有”评级。

整体来看，摩根士丹利对特斯拉的态度较此前更加积极，尤其看好FSD付费渗透率提升及Robotaxi运营规模扩大带来的长期价值。但能否将技术进展转化为持续盈利，同时控制AI及机器人业务的巨额投资需求，仍将是决定特斯拉未来估值的重要因素。